股市18年大纪事

18年股市大纪事：<上篇 股市幼儿期>

股市开元元年1991年) ：上海、深圳两个证券交易所创立

上交所成立于1990年12月9日，到第二年的5月31日止，实际开市日为114天。我在办公桌上拿起一份简报，这100多天来，整个证券市场交易总额为32.29亿元，其中债券占了九成，股票成交占一成，也就是说，股票交易额为3.22亿元，日均交易额为280万元，最高日交易额近1,600万元。

当时在上交所上市的企业有8家，开市以来，股价持续上升的是豫园商场、凤凰化工和爱使股份。豫园是当时股市的最爱，不过其市值也只有5,800万元（1991年6月7日）。由于当时8只股票的面额没有统一，有10元、50元和100元，面额100元的豫园股份的最高价是858元，与其他股票动辄几十倍乃至几百倍的市盈率相比，9.25倍市盈率的豫园最具投资价值。

凤凰化工是唯一的非上海本地股，地处浙江省兰溪市，是重点日用化工企业，也算是国企，市值1.275亿元，位列股市第二，把它拉到上海是为了体现上海市场的全国性。爱使股份则是一家所谓制造仪表器材的公司，1989年的销售收入仅405万元。事实上，爱使原先的总股本只有40万元，中国人民银行起先不同意它上市，但1990年12月上交所开业时，加上爱使电子，8家上市公司的资金规模也仅为2.6亿元，再少的话，上交所就没法开业了。爱使公司通过1配1、1送2的办法，股本一下子增加到270万元，终于上市了。即便如此，它也是市值最小的公司，仅为266.9万元。

有趣的是，8家上市公司中还有两家关联企业，上海飞乐股份和上海飞乐音响，俗称“大飞乐”和“小飞乐”。“大飞乐”要比“小飞乐”大得多，仅从员工规模看，一个约2,700人，另一个只有50人。“大飞乐”的总经理也是“小飞乐”的董事长，其“父子”关系不言而喻。事实上，“小飞乐”的发起单位之一便是“大飞乐”的前身“上海飞乐电声总厂”。但从市场化或股份制的资历而言，“小飞乐”成立于1984年，是最早的股份制企业之一，而“大飞乐”建立于1987年。更为重要的是，1986年，邓小平会见美国纽约证券交易所董事长约翰.范尔霖，后者向邓小平赠送了一枚纽交所徽章，凭它可以在纽交所自由进出。邓小平回赠了一张“小飞乐”的股票，这就是“父以子贵”了。“小飞乐”1984年发售股票时，也未在媒体上刊登招股公告，只在当地市民报纸《新民晚报》上报道了一则创立大会的新闻。

“小飞乐”、爱使股份与另一家延中实业有一个共同的特征，就是没有国家股，当时被称之为“集体企业”。延中实业据说是为安排失业（当时叫待业）人员而建。申华电工也没有国家股，但它是极具中国特色的乡镇企业，董事长兼总经理瞿建国是当时川沙县孙桥乡副乡长和工业公司总经理。

8家上市公司中，身份最高贵最富国企意味的是真空电子，1989年，它在全国最大的100家电子企业中销售额排名第十二，利税总额则是第二。真空电子在1991年6月的市值是8.6亿多元，占上海股市总市值的60%以上。不过，真空电子就像后来许许多多的大型国企上市公司那般，很少有投资者喜欢，但又无法忽视它。 

特区深圳证券交易所也在1991年7月3日正式营业，挂牌企业有深发展、深万科、深安达、深金田和深原野。深发展尽管是一家股份制银行，但考虑到姗姗来迟的中国金融改革，它能上市，在15年前是件令人惊讶的事情，所以深发展在很长的一段时间内都是市场上的一颗明星。深万科当时还是一家非常不起眼的地产公司，只是里面有一个聪明的企业家王石，他为了尽量摆脱控股国企“婆婆”的影响，利用深圳市委急于改革的心情，直接要求市委书记支持万科成为股份制公司。还有一家公司深原野也颇具典型，因为它是中国股市最早出局的玩家。深原野是第一家中外合资的上市公司，后改名为世纪星源.　　　

不完善、不健全的证券公司

国家对待交易所的态度也一样，不准主流媒体播报股市信息，可股市恰恰是最市场化的，没有公开的信息，这个市场一定会死掉。上交所索性自己办报，向广大投资者进行市场推广。

除了股市行情之外，可报道的信息十分有限。上市公司只有8家，而交易所的会员单位1990年时仅有26家，其中以信托投资公司为主，占了14家，证券公司仅有6家，还有就是城市信用合作社。上海的证券公司主要有3家——万国证券公司、申银证券公司和海通证券公司。申银证券背后的银行是工商银行上海分行，海通证券公司属于交通银行体系，万国证券则是一家股权较为分散的公司。万国和申银等证券公司原始资本的积累离不开对国库券的套利。当时，中国各地市场因投资者市场意识不同，国库券价格差异很大，把黑龙江的80多元国库券弄到上海，就能卖到100多元。但当时没有什么电子化交易，国库券全是实物券，面额最大的才10元，2,000多万元的国库券总得需要装十几个麻袋、十几个箱子，租一节火车皮，配上多名经济警察和枪支押运回上海吧。有意思的是，个体投资者也在做同样的事，杨百万就是这样发家的。中国证券公司的经营水平一直不高，机构行为与一个散户或暴发户没有什么两样，命运从一开始就注定了。

另外，当时的券商充分利用不对称的信息优势乃至违法获得先机来牟取暴利。万国证券的总裁管金生在1989年去中国人民银行上海分行金融管理处串门，看到了1988年国库券准备在一个星期以后上市的内部文件，赶紧以黑市价75元买进，一上市就是104元，大有斩获。万国证券的行动引来了其他证券公司的跟风，最后皆大欢喜

 

 股市开元二年 (1992年) ： 市场的狂乱与挫折(“深圳抽签”事件)、中国证监会的设立

它之所以给我们印象如此深刻，是因为以后的中国股市一直被“扩容”压力所困扰，也就是说，发行的股票总是多于市场中的资金，不会出现在股市中买不到股票的现象。但是，这个奇观还是预示了以后中国股市的宿命——荒诞的政策不断地扭曲市场，市场又时不时作出离奇极端的反应，让政策制定者恼羞成怒或焦虑万分，用更离奇的政策来束缚或刺激市场，然后市场奄奄一息或亢奋异常，接着政策又……造成上述现象的原因不难理解，上交所成立一年后才出现了第一家新上市公司兴业房产。中国人民银行上海分行一直不愿意让新公司上市，造成粥少僧多，供不应求。

那时的深圳市场又是另一番景象，深发展的扩股遭到股民的反对，1991年8月11日其股价曾狂跌41.6%，在证券公司前的一名妇女目睹此景当场晕倒。9月6日，深指已从全年最高点136.9点跌至最低点45.6点。当地政府一边实施2亿元资金秘密救市行动，一边采取取消涨跌停等多种市场化方法，终于使市场反转。

1992年年初，邓小平南巡讲话，提到了上海作为改革开放龙头的重要性，也具体肯定了股票交易所在市场经济中的作用，为中国股市的发展创造了良好的氛围（当然，邓小平的肯定是辩证的和谨慎的，一方面讲要大胆试，又说搞得不好就关）。3月，原来的上海市市委书记、上交所的创建者，当时已是国务院副总理的朱基公开称赞深圳市场比上海成功的报道，深深刺激了上交所的总经理尉文渊。他越过主管单位中国人民银行上海分行，直接向市委领导申请全面放开上海市场的股价，让市场自己说话，终于形成了股价天天小涨、最后变暴涨的局面。例如豫园商城的股价就从800多元/股上涨至10,500元/股(10年后，一些中国股市投资者高喊要创造第一个百元股的奇迹，却未考虑到豫园商城早就是万元股了。即使将百元1股拆细至1元1股，豫园商城也是中国第一个百元股票)。

1992年8月7日，深圳抽签事件爆发

深圳市宣布当年发行5亿股公众股，发售500万张抽签表，中签率为10%，每张抽签表可以购1,000股。在大牛市中，新股是市场的宠儿，如何公平公正地发行确实不是件容易的事儿。由于每张身份证可花100元买一张抽签表，不仅全国各地大量的身份证寄往深圳，据说上百万外地人涌入了这个常住人口只有60万的城市，各售表机构门前提前3天就有人排队。到了8月9日早上，排队人数可能已达100万，当天晚上9时，500万张抽签表售完。未获得抽签表的人群目睹了种种不公正和腐败行为后涌向市政府。午夜12时后，警察与示威者发生冲突，到处是石块、汽水瓶、催泪瓦斯、水炮、电棍，汽车、商店被烧被砸，混战持续了4个小时。事后调查，至少有10万张以上的抽签表被内部藏留私买，涉及金融系统干部职工4,000多人。

因为抽签事件，深圳市场是够得上“关门”条件的，尽管深圳市场没有关门，却从此元气大伤，直到1996年才打起精神再度与上海竞争。“深圳抽签”事件也引发了上海股市的暴跌，却没有让上交所循规蹈矩，他们反而趁着上海的改革开放大肆发展，直至1995年的“327”国债期货事件，才让上交所领略了什么叫“关门”。

“抽签”事件还有一个得益者是中国证监会，地方上的混乱给了北京集权的理由，于是，证监会于当年10月26日成立。

今天最能代表中国股市的量化指标是上证指数(上证指数以1990年12月19日为100点)，它的最初发布日是1991年7月15日，以133点报收，到了年底的12月31日，已是292点。1992年5月21日，上海股市全面放开股价，上证指数从前一天的623点冲到1,334点，并在5月26日达到全年最高点1,429点。但由于这一年有30多只新股票上市，比1991年增长了3.88倍，对投资者的心理冲击和资金面压力巨大，股指一路下滑到393点，出现了上海股市的第一次“熊市”。但不久就反弹，在当年年底，上证指数收在780点上。

    

 股市开元三年（1993）股市凶猛扩容，第一轮暴涨暴跌：400点——1536点——333点。

 扩容的势头十分凶猛，与上市公司激增同步的，是股票交易额的几十倍地放大，股票总成交金额247亿元，比1991年增长了近30倍，市价总值558.4亿元，增长了317.98倍。上交所的会员单位也达到75家，比以前增加了49家，交易所场内的席位也从最初的25个扩大到1992年年底的500多个，到1994年则扩大到了3,000多个。

上证指数从1992年底的400点低谷启航，开始了它的第二轮“大起大落”。这一次暴涨来得更为猛烈，从400点附近极速地窜至1993年2月15日1536点收盘（上证指数第一次站上1500点之上），仅用了3个月的时间，上证指数上涨了1100点，涨幅达284%。股指在1500点上方站稳了4天之后，便调头持续下跌。这一次下跌基本上没遇上任何阻力，但下跌时间较上一轮要长，持续阴跌达17个月之久。1994年7月29日，上证指数跌至这一轮行情的最低点333.92点收盘。

    

 股市开元四年（1994）：本末倒置的市场营运和1994年的大暴跌

第二个由政府造成的负面影响中国股市至今的问题，是把每年的上市资金规模定一个额度，然后分配给各个省、直辖市和中央各部委。在一个正常的股市里，只要一家企业达到一定的上市标准，其发行的股票有投资者认购，便可上市。而在中国，上市公司变成了一个特许融资的权力公司，被人们形象地称之为“圈钱”。企业的质量根本不重要，重要的是你能不能分配到融资的额度，而每个省份的额度一般都是由省委决定的，甚至是由领导跑来的。

从1992年开始，中国的几波上市公司狂潮与20世纪初的科技股IPO狂潮没有什么区别，到处是成立大会和上市酒会，它们的目的就是拿到钱，然后与突然有钱的中奖者一样乱花钱。等到钱花完后，自己的本业也荒废了。

1992年，深沪两地市场的A、B股上市公司有54家，1993年有177家，1994年有287家。A股筹资额1992年为50亿元，1993年为276亿元（其中81.5亿是配股），1994年为99.78亿元（其中50亿元是配股），扩容的势头十分凶猛。1993年上证指数尽管达到了最高点1,558点，随着发行额度的明确，市场开始进入真正的低迷期，当年年底收在833点。1994年2月14日，政府宣布1994年新股发行额度55亿元，明显要比1993年的195亿元低得多，而市场并不买账，上证指数在3月10日就击破700点，4个月后的7月29日，上证指数跌到全年最低点325点。股市崩盘要影响社会和政局的稳定，中国证监会慌忙在8月1日宣布救市，暂停新股上市，当天深沪两个市场的涨幅都超过了30%。到了9月13日，上证指数到达全年最高点1,052点。但这不过是一场利用治标不治本的政策进行的投机罢了，接着两地市场又暴跌36%以上。

     

 股市开元五年 (1995年)：  中国证券市场二度受挫,“327”国债期货事件和万国证券公司的垮台

1995年中国证券市场的热点不在股市，而是在发生“327”事件的国债期货市场。　　

1995年2月23日，财政部发布提高“327”国债利率的消息，多方趁此逼空，“辽国发”也临阵多翻空，管金生走投无路，在下午收市前的8分钟违规抛出700余万元价值1,400亿元的单子，让“327国债期货”价格从151.3元跌到147.5元收市。这天“327”的成交金额占整个期市成交额近80%。当天晚上，上交所取消了最后的违规交易，万国证券一下子亏损了13亿元。管金生因此被判刑17年。　　

“327”事件之后，国债期货市场仍是动荡不安，5月17日，中国证监会暂停国债期货交易试点。说是暂停，事实上就是关门，因为到了2006年年中仍不见国债期货交易的踪影。　　

“327”事件是继1992年深圳“抽签”事件后，第二个影响到中国证券市场发展进程的灾难。暴露了中国股市上上下下系统性的腐败和混乱，真正触及到了政府唯恐社会不稳定的神经，大大阻碍了证券市场新产品尤其是衍生品发展的进程。

 

  股市开元六年  (1996) ：深圳上海两地政府争夺金融中心主导权的上涨行情和混乱，终致中央政府掌握股市统治权

中国早年证券市场的平均市盈率振幅惊人。以深市为例，1991年最高是54倍，最低11倍；1992年是64倍到21倍；1993年是97倍到28倍；1994年是33倍到7倍。但1995年是13倍到5倍，很明显，这一年深圳市场的最高最低市盈率差距偏小。而且不管是13倍还是5倍，对于新兴市场而言，市盈率都是偏低的。到了1996年，中央的宏观调控已见成效，GDP增长10.2%，比上年回落1.67个百分点，全年商品零售价格指数尽管高达14.8%，却比上年回落了6.99个百分点。

1996年，深市又要比沪市更具投资价值，因为在1月22日，深市的市盈率又到了最低的8倍，而沪市的全年最低市盈率要到9月12日才出现，但也达到了26倍。于是，深市在龙头股深发展的带动下，从年初便一波一波往上发力，深成指从924点升至最高点4,522点。沪市则一直比较被动，尽管上证指数全年也从550点升到1,258点。

两市同时大涨，对已在熊市里陷入水深火热的投资者来说，本是件好事。可是，当时两地政府把股指与金融中心挂起钩来，似乎谁的股市涨得快，谁就是全国的金融中心。于是，从市府到银行到交易所到一些券商到一些上市公司到当地证券媒体，几乎公开共谋如何把股市搞上去。让券商不加遮掩地在报纸上写文章配合自己做庄的股票，犯了办报的大忌。举一个例子吧，为了找到一个与深发展相对抗的沪市龙头股，上海方面先是推出上海石化，后来又推出陆家嘴。陆家嘴的炒作动力不仅来自对浦东金融贸易区灿烂前景的想象力。顺便一提，政府所确认的“龙头股”并不被市场认同，最后市场还是选择了当时的彩电大王长虹。

深沪两地的市场早已处于亢奋中，每一次打压，只能让股指稍一回调，随后又勇往直前，市场似乎对平日最害怕的政策利空麻木了。终于在12月15晚，中央电视台《新闻联播》又全文宣读了次日将在《人民日报》发表的特约评论员文章《正确认识当前股票市场》。文章指出，1996年4月1日至12月9日，上证指数暴涨120%，深成指暴涨340%。几个月来新增投资者开户数800多万，总数超过2,100万，是不正常和非理性的。按惯例，特约评论员文章在《人民日报》发表是件严重的事情;而且，12月14日，管理层已用电报形式将此文传到各省市、自治区和各部委，提前打招呼，这都是极不寻常的举动。文章口气之严厉、用词之尖锐（如“搬起石头砸自己的脚”、“将扰乱市场秩序的‘害群之马’清除出证券市场”），都使人联想到过去的政治风暴。12月16日，两地市场开始执行股票交易价格涨跌幅10%的新规定，除了某新股上市上涨139%外，当天所有610只股票和基金全部跌停，第二天又是全线跌停。此时，管理层又感到害怕了，忙放低身段，说自己是如何如何爱护股市的，中国股市还是光明的，等等。第三天，股市才在大幅低开后，有资金抄底，将市场稳住。

半年后的1997年6月13日，《人民日报》又发表文章，指出1996年9月份以来，海通证券公司、申银万国证券公司和广发证券公司分别操纵上海石化、陆家嘴和南油物业等股价，于是三家公司的CEO李惠珍、阚治东和马庄泉被免职，公司暂停股票自营业务1年。深圳发展银行行长贺云和工商银行上海分行行长沈若雷也被撤职。从今天看，券商操纵股价是罪有应得。而深发展是自己炒作公司股票，属回购行为；工商银行上海分行向券商融资也很正常。但他们确实触犯了当时的法规。

也就在1997年7月2日，国务院决定将上交所和深交所划归中国证监会直接管理，交易所正副总经理由证监会直接任命，正副理事长由证监会提名，理事会选举产生。　　

中央看中的不仅是交易税，还有股市这个融资平台。至少从1995年起，一句顺口溜已在股市上上下下流传开来，“吃完财政吃银行，吃完银行吃股市”。这话缺乏主语，谁在吃呢？姑且说是国企吧。大家都知道中国的银行不行了，坏账太多了，现在恰恰相反，需要往银行注资了。从哪儿搞钱呢？当时海外的股市对中国企业的兴趣不大，加之亚洲金融危机，香港市场也难以利用，只有大力发展内地股市了。内地股市的钱又从哪儿来？除了极短时间的例外，银行和国企是不能投资股票的，只有个人或者民间资金有资格进入股市。

1997年和1998年，中央政府更加强调股市的规范，但盯住的主要是投资行为，对上市公司和中介机构却网开一面。上市公司是什么?它是股市中的商品。一味强调商店里不能有小偷、骗子，却把假货、次货、冒牌货卖给顾客，这算什么？

1998年左右，在市场中转轨的国企十分衰落，中小企业可以MBO或拍卖给个人，可还有一些大型企业不能卖，有些企业又卖不出去，只有去股市融资了。但股市的钱也不容易拿，好的国企可以上市，但你必须兼并一家坏企业。一个健步如飞的人，却要背着一个奄奄一息的病人，这是个健康的组合吗？　　

1997年6月26、27日两天内，两地股市共上市新股16只，创历史上市数量最多。上市总量达6.88亿股。6月26日在沪市上市的是粗密股份、海南航空B股和禾嘉股份，深圳则是长城电脑、五一文、福建双菱、南方摩托、西南化机、西飞国际和锌业股份。6月27日，深沪股市又上市6家：鼎球股份、明星电力、清华同方、内江峨柴、山西三维和湖北东桥

     

 股市开元七年(1997) ： 中央政府对股市的重视，使中国股市迎来了一个上市高峰期

1996年中央政府对股市如此调控，仍未抑制住第二年股市的上涨。1997年是牛年，当年5月13日，上证指数冲至久违4年的1,510点，让投资者雀跃不已。在政府“提高股票印花税”、“严禁国有企业和上市公司炒作股票”，尤其是宣布将股票发行额度扩大到300亿元后，1996年以来的牛市终于夭折。

 

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